Din webbläsare stödjs ej längre, uppdatera din webbläsare för att webbplatsen ska visas korrekt. Uppdatera min webbläsare nu

Under de senaste månaderna och åren har många prominenta euroskeptiker känt sig nödgade att tillstå euroområdets starka utveckling och den politiska uthålligheten inför en ”europeisk idé”.

Tvivelsutan imponerar den ekonomiska utvecklingen och politiska beslutsamheten även på mig. Men skulle eurokrisen vara över?

Ett problem, 2,5 lösningar

I de inledande skedena av eurokrisen predikade jag, för de fåtal som orkade lyssna, att: ”Eurokrisen har 2,5 lösningar, varken mer eller mindre!”. Vad jag avsåg var att antingen så formar euroområdets regeringar ett betydligt starkare finanspolitiskt samarbete, eller; planerar för en ordnad avveckling av det monetära samarbetet, euron.

Den halva, och förstås (därför?) mest troliga, lösningen var att bara parera kortsiktiga hot och undvika att fatta några svåra beslut alls, ”muddle-through”. Och så småningom låta euron slitas isär av söndrande populister som kommer att krypa fram när den ekonomiska kostnaden för medborgarna, väljare, blir alltför hög.

I mångt och mycket tror jag att den beskrivningen relativt väl sammanfattar de flesta ”euroskeptikers” farhågor. Så vad är det då som har förändrats? Vad är det som gör att betydligt mer namnkunniga ekonomer än undertecknad igen tror att eurosamarbetet har en (ljusare) framtid?

Den korta versionen är: “Whatever it takes”. Mario Draghis linjetal från sommaren 2012 var vändpunkten för den akuta eurokrisen och inledde en tydlig återhämtning i euroområdet, om än understödd av en stark efterfrågan också i omvärlden.

Anm.: De streckade linjerna är EU-kommissionens senaste prognoser.

 

Låt oss först ta ett steg tillbaka. Nej, det var faktiskt inte svag BNP-tillväxt som var den främsta bakomliggande orsaken till eurokrisen. euroområdet genomled istället en klassisk betalningsbalanskris av samma modell som Sverige genomled under vår egen finanskris 1990-talet.

Under en fast växelkursregim (med fria produkt- och kapitalflöden), som till exempel i en valutaunion, ska fattigare ländernas välstånd komma ikapp de rikare ländernas dito genom att exporten och (därmed) produktiviteten i exportsektorn stiger i de fattigare länderna. Stigande produktivitet i exportsektorn leder till högre löner, vilket leder till högre priser och löner också i de inhemska sektorerna. Välståndet stiger.

 

Men, vilket ovanstående diagram visar, bytesbalansen i Italien och Spanien förvärrades istället efter införandet av EUR. Det betyder att det var de inhemska sektorerna (tänk byggsektorn) som drev upp löne- och kostnadsläget, vilket gjorde exportsektorn icke-konkurrenskraftig.

Att löpa bytesbalansunderskott (med fast växelkurs) fungerar bara så länge som andra länder är villiga att finansiera dessa (då det inhemska sparandet uppenbarligen inte räcker för att upprätthålla efterfrågan). När den viljan försvann, i anslutning till den globala finanskrisen, var eurokrisen ett faktum. Att ovanstående är de grundläggande orsakerna till eurokrisen råder det idag bred samsyn omkring.

Bättre nu?!

Diagrammet ovan visar också att från krisen och framåt har bytesbalanssaldona kraftigt förbättras, i alla europeiska ekonomier. Det borde innebära att Spaniens och Italiens konkurrenskraft har återställts, eller hur? Och då finns det väl också skäl att vara just optimistisk kring eurosamarbetets framtid? Frågan borde kanske vara hur jag kan fortsätta vara skeptisk?

Ett av de vanligaste måtten på konkurrenskraft är enhetsarbetskostnad, ’ULC’ (fr engelskans Unit Labor Costs[1]). Det mäter arbetskostnaden i förhållande till produktiviteten i ekonomin. Uttryckt på ett annat sätt mäter det huruvida lönerna utvecklas snabbare än produktiviteten, vilket anses vara en god signal på huruvida företagen behöver höja priserna (d.v.s. inflation) för att bevara vinstmarginalerna.

I grafen nedan visas både den nominella och reala (d.v.s. löneandelen av BNP) varianten. I grafen nedan är enhetsarbetskostnaden dessutom satt i förhållande till Tyskland (d.v.s. Tyskland utgör 100-linjen) som är den största och rikaste ekonomin (d.v.s. det land mot vilket övriga anpassar sig) i euroområdet.

 

Som synes har konkurrenskraften (enligt de nominella enhetsarbetskostnaderna, ULC) förbättrats i såväl Spanien som Italien efter den globala finanskrisen. Och eftersom bytesbalanserna är positiva borde allt vara frid och fröjd i euroområdet. Borde.

För något som vi, och alla nyfunna euro-optimister, hittills har undvikit i analysen är att det finns en värld även utanför euroområdet. För att kunna säga något intelligent om huruvida konkurrenskraften är återställd, eller eurokrisen över, behöver vi i ärlighetens namn särskilja utvecklingen inom och utom euroområdet.

 

Och när vi tittar på de olika ländernas handelsbalans[2] mot länder inom och utom euroområdet ser det inte alls lika rosenskimrande ut. Såväl Italien som Spanien uppvisar underskott, om än hanterbara sådana, gentemot övriga euroländer. Det indikerar att konkurrenskraften ännu är långt ifrån återställd (särskilt som att Tyskland, efter krisen, dessutom har uppvisat en stigande trend).

Mest intressant är dock att vi kan konstatera att det framförallt är bytesbalansen med länder utanför euroområdet som har drivit det övergripande bytes-/handelsbalansöverskottet för Spanien och Italien. Och i handelsutbyte med andra valutaområden bestäms konkurrenskraften inte bara av enhetsarbetskostnaden.

Där spelar istället valutakursen huvudrollen. Och, för att också anknyta till föregående veckas inlägg om USD, i nominella termer är EUR förvisso stark, men i reala termer har den trendmässigt försvagats sedan den globala finanskrisen. Det är med andra ord inte konstigt att Spaniens, Italiens OCH Tysklands bytesbalanssaldon har förbättrats kraftigt de senaste åren.

 

Om du dessutom delar uppfattningen att en förklaring till EUR:s trendmässiga försvagning är ECB:s mycket expansiva penningpolitik (i förhållande till t ex Fed) förstår du också varför: (1) ECB inte kan strama åt i någon större omfattning, och (2) varför euroområdet bara är en recession och en valdag ifrån en ny eurokris.

För, till ”syvende og sidst”, trots återhämtningen ser utvecklingen inom euroområdet helt olika ut. Medan Tysklands ekonomi i princip har återtagit den (trend-)inkomstnivå som rådde innan den globala finanskrisen har Italien tappat mer än 20 %, och Spanien nästan 30 % av sin välfärd. Översatt i EUR motsvarar det mer än fem respektive sju tusen EUR per invånare!

 

Det är med andra ord inte konstigt att missnöjet pyr och populister vinner mark. Den ekonomiska ”återhämtning” som euroområdet hittills har uppvisat är inte ens i närheten av att kunna återge Sydeuropa dess välfärdsnivå från före krisen. Och de statsfinansiella underskotten är fortsatt stora med ständigt stigande skulder som följd.

För att kunna skydda sig mot en ny, betydligt värre, eurokris när nästa recession kommer behöver Europas regeringar genomföra omfattande strukturreformer som får löneutvecklingen att styras mer tydligt av produktivitetsutvecklingen. Men är det verkligen någon som tror det kommer att ske? I synnerhet efter att utkomsten av det italienska valet blev precis så förlamande som man kunde frukta.

Jag är ledsen, men jag förblir skeptisk. Eurokrisen har bara 2,5 lösningar.

 

__________________________________________
[1] Det är dock inte heltäckande. Bland annat skulle vi, ffa mot bakgrund av den olikartade ränteutvecklingen inom euroområdet efter krisen, också ta hänsyn till ”Enhetskapitalkostnaden”, priset på den andra produktionsfaktorn.
[2] Nu är jag ju inte mycket för konspirationsteorier, men det är iögonfallande att just Spanien uppvisar tidsseriebrott i bytesbalansdata (som är en del av EU:s övervakningsprocesser för enskilda euroländer) efter krisen, men inte i handelsbalansdata (som inte är en del av EU:s övervakningsprocesser). Just saying.

Få mer av EFN

Missa inga nyheter, prenumerera på vårt nyhetsbrev!

Eller hitta oss i sociala medier

Missa inte senaste nyheterna!

Prenumerera på vårt nyhetsbrev och få dagens sammanfattning inom ekonomi och finans.