Din webbläsare stödjs ej längre, uppdatera din webbläsare för att webbplatsen ska visas korrekt. Uppdatera min webbläsare nu

Stor är kanske inte det ord som först dyker upp när man ser Janet Yellen.

Men inte nog med att Yellen är ordförande för den i särklass viktigaste centralbanken, amerikanska Federal Reserve (Fed). Vad det verkar kommer hon också att presidera över det kanske största och mest vanskliga projekt någon penningpolitiker ställts inför, kvantitativa åtstramningar – mer kända genom sin engelska akronym, QT (Quantitative Tightening).

Vad det i korthet innebär är att Fed aktivt ska börja reducera det innehav av stats- och bostadsobligationer om 4,5 biljoner USD som de köpte på sig efter den globala finanskrisen i syfte att stimulera ekonomin genom så kallad QE (Quantitative Easing – kvantitativa lättnader). Allt sedan 29 oktober 2014 har nämligen Fed återinvesterat räntor och förfall för att, som de uttrycker det: ”bibehålla nivån på den monetära stimulansen”. Dessa, till att börja med modesta, åtstramningar sker samtidigt som Fed också stramar åt genom att gradvis höja räntan.

Vad är problemet? undrar du. Fed stramar väl åt för att amerikansk ekonomi ser stark ut och för att de förväntar sig att inflationen snart ska ta fart?

Och vet du vad, du har rätt. Vi borde kanske inte oroa oss så förbaskat. Problemet är bara att Fed:s QE-portfölj är rätt stor, nästan 4,5 biljoner USD, nästan 40 biljoner svenska kronor. 40 000 miljarder kronor. En helsickes massa deg, Sickan.


 

För mig, den borne pessimisten, var ett av min karriärs största misstag att tro att Fed:s QE inte skulle fungera då och där när krisen var som djupast. Inte för att QE-programmet inte var tillräckligt omfattande, utan för att jag trodde att människan, homo economicus, skulle se igenom QE:s bräckliga fasad och inse att det inte spelade någon roll att pengarna blev billigare, det fanns ju ändå inte tillräckligt med livsdugliga, stabilt avkastande investeringsmöjligheter. Och till råga på allt hade vi en enorm stock av (ofta bostadsrelaterade) felinvesteringar med tillhörande skulder att beta av. Jag hade fel. Och så här i eftertankens kranka blekhet tror jag att det jag missade var girighet, och girighet är bra (som de säger i den där filmen).

Lite förenklat kan vi börja med att konstatera att QE gav upphov till en enorm överskottslikviditet (fram för allt bankreserver – det gröna fältet på Fed:s skuldsida till höger i diagram 1). När överskottslikviditeten i banksystemet är hög, men tillgången på reala investeringsmöjligheter är låg, ”måste” finansiella tillgångar stiga i pris.

Varför? – Jo, för att bankirer (ivrigt påhejade av skeva incitamentssystem) behöver nå upp till de avkastningskrav som deras ägare har satt. Och kan bankirer och andra investerare då låna till ingen ränta alls och placera i tillgångar med säker avkastning har de skapat en de facto penningmaskin. Helst som det för dessa tillgångsslag fanns en garanterad köpare (japp, du gissade det, centralbanken).

I takt med att säkra tillgångar blev allt dyrare flyttade sig bankirer och andra investerare så småningom allt längre ut i avkastnings- och riskspektrat, ända ut till aktiemarknaden och andra betydligt mer exotiska konstrukt. Överallt med samma effekt, lägre räntor och högre tillgångspriser. Därav de återkommande diskussionerna om ”jakt på avkastning” de senaste åren.

Anm.: Att titta på två trendande serier i nivå är förstås att be om skäll från de statistiskt intresserade. Men även i förändringstakter är samvariationen mellan likviditetstillskott och aktiemarknadernas utveckling iögonfallande. En mer rigorös studie av sambanden mellan QE och tillgångspriser hittar ni dock här: https://www.federalreserve.gov/econresdata/feds/2015/files/2015005pap.pdf

 

Och på ett par sätt har Fed:s QE faktiskt spillt över i realekonomin också; då fastighets- och bostadspriser redan hade kollapsat blev de ånyo en attraktiv investering. Priserna skulle ju knappast kollapsa igen, eller hur?

Kort sagt, förmögenheterna har ökat, åtminstone för ”de som redan har”. En del av det har dessutom konsumerats, framförallt på ”le petit truc en plus” och bostadsinvesteringarna och -priserna har sedan länge återhämtat sig på de flesta håll och kanter – men där någonstans verkar transmissionsmekanismen[1] från Fed:s QE mer eller mindre ha tagit slut.

För trots att företagens resultaträkningar har förbättrats av obefintliga (finansiella) kostnader, har de icke-finansiella företagen inte givit uttryck för några större investeringsbehov utan bara gått och väntat på att omsättningen ska ta fart. Samtidigt har majoriteten i USA:s kongress oroligt sett de redan dåliga fiskala balanserna försvagas av högt utanförskap (och/eller arbetslöshet) samt överraskande låg BNP-tillväxt. Utsikterna för ett amerikanskt ”Dennispaket[2]”, som skulle kunna lyfta både BNP-tillväxten och – på sikt – till och med förbättra statsfinanserna[3], är i princip obefintliga.


Anm (övre graf): Utbytesekvationen lyder M*V=P*Y, vilket kan omarrangeras till V=(P*Y)/M. Den monetära basens omsättningshastighet (‘V’ – Velocity) mäts på den vertikala axeln medan den monetära basen, ’M’ (kan i det här sammanhanget här läsas som QE) mäts på den horisontella axeln. Om QE (eg all likviditetsstyrning) ska fungera som väntat borde lutningen vara tydligt lägre än -1 (dvs kurvan borde vara så platt som möjligt) och väl samlade längs linjen. En koefficient nära -1 innebär att likviditetstillskott (QE) leder till ett proportionellt fall i pengars omsättningshastighet, dvs QE/likviditetstillskott har ingen påverkan på realekonomin. Starkt förenklat: Vår enkla regressionsanalys ovan (lutningskoefficient -0.8) antyder att de senaste årens massiva likviditetstillskott har haft en marginell påverkan på realekonomin. Hur det förhåller sig med den finansiella ekonomin och tillgångspriser är, som sagt, en annan historia.

 

Varför vill Fed ändå inleda QT? Självklart finns det att en underliggande diskussion om den myckna likviditeten har inflaterat tillgångspriserna lite för mycket. Men – betydligt viktigare – Fed har under det senaste året höjt räntan och aviserat ytterligare åtstramningar, och trots det har arbetsmarknaden fortsatt att stärkas, vilket antyder att förbättringen är självbärande; BNP-tillväxten är ”ny-normalt” hygglig och med lite god vilja verkar till och med investeringarna förbättras. Dessutom verkar inget bekomma aktiemarknaden.

Så visst, på det hela taget ser väl amerikansk ekonomi bra ut. Jag undrar bara varför.

Kanske oroar jag mig för mycket. Jag tenderar att göra det. Men jag kan inte låta bli att tro att det som Yellens Fed nu inleder är det efterlängtade slutet på den globala finanskrisen 2008/2009. Eller kanske början på en ny.

_______________________________________
[1] Transmissionsmekanismen är den process varmed penningpolitiska åtgärder får effekt på realekonomin.
[2] ”Dennispaketet var en bred parlamentarisk uppgörelse för omfattande infrastrukturinvesteringar i ffa Stockholmsområdet. Dåvarande Riksbankschef Bengt Dennis ledde förhandlingarna, därav namnet.
[3] Om någon diskussion på årets Centralbanksparty i Jackson Hole var intressant så var det Auerbach, Gorodnichenko och Furmans diskussion på just det temat.

 

Se även: Josefsson om… slutet på finanskrisen 

 

Få mer av EFN

Missa inga nyheter, prenumerera på vårt nyhetsbrev!

Genom att prenumerera godkänner du att din e-postadress sparas för att vi ska kunna skicka nyhetsbrev till dig. Läs mer här.

Eller hitta oss i sociala medier

Missa inte senaste nyheterna!

Prenumerera på vårt nyhetsbrev och få dagens sammanfattning inom ekonomi och finans.

Genom att prenumerera godkänner du att din e-postadress sparas för att vi ska kunna skicka nyhetsbrev till dig. Läs mer här.