Din webbläsare stödjs ej längre, uppdatera din webbläsare för att webbplatsen ska visas korrekt. Uppdatera min webbläsare nu

Att vi svenskar är ett aktiefolk står nog höjt över alla tvivel. Men att hela vår ekonomi är uppbyggd på aktiemarknaden var kanske mer än vad de flesta av oss trodde.

Nåja, det är i alla fall budskapet av fri forskning från professor Roger Farmer (Warwick, UCLA). I alla fall, om vi drar den något i tangentens riktning.

Farmer är en av få, alltför få, ekonomer som fundamentalt ifrågasätter många av de etablerade sanningar som används i vår syn på världen och även om han själv klassificerar sig i den Keynesianska skolan är han varken gammal- eller ny-Keynesian, kanske snarare post-Keynesian[1].

Bland annat vill han ersätta den förhärskande, ny-Keynesianska, synen på att ”lönestelheter” driver konjunkturcykeln med det som han kallar ”belief-function”, eller ”animal spirits” för att använda en gammal-Keynesiansk term. Farmer hävdade till exempel alldeles nyligen, och med sedvanlig övertygelse, att aktiemarknaderna styr den ekonomiska utvecklingen.

Anm.: I grafen ovan har jag, likt Farmer använt lognivåer av aktieindex (deflaterat med lönekostnader) och en transformerad arbetslöshetsgrad för att tillfredsställa antaganden i de statistiska modeller som används.

 

Och det är just huruvida aktiemarknaden styr realekonomin jag tänkte vi ska titta lite närmare på idag. Inom statistiken finns det något som kallas för Granger-kausalitet, vilket är ett sätt att försöka avgöra hur orsak/verkan-samband löper i statistiska modeller. Om vi kan hitta ett stabilt långsiktigt samband mellan två (trendande) tidsserier sådant att en linjär kombination är stationär (det vill säga utan trend) bör det också finnas ett kausalt samband.

I Farmers tester av data från aktiemarknaden och över arbetslöshet Granger-orsakar den föregående tydligt den senare. Även i mina tester, med ytterligare något år av data, kvarstår orsak/verkan, även om sambandet verkar ha blivit mindre tydligt.

Att empiriska studier ofta kommer till slutsatsen att tillgångspriser har reala effekter är i sig inget nytt. Men, som Granger själv påpekade[2], att en variabel (den reala ekonomin) orsakas av en annan (tillgångspriser) betyder inte att den kan kontrolleras. För detta behöver vi en ekonomisk förklaringsmodell. Det är också från det perspektivet som Farmers arbete blir intressant.

Enligt den traditionella, fundamentala, synen på den ekonomiska cykeln utlöstes (till exempel) den globala finanskrisen av en väl definierad händelse som signalerade lägre framtida vinster och, därför, högre framtida arbetslöshet (åtminstone fram till nästa fundamentala signal)[3].

Då det finns en fundamental, väl definierad, orsak till nedgången borde rimligtvis också all stabiliseringspolitisk respons (som till exempel QE) för att motverka börsfallet och konjunkturförsvagningen vara i det närmaste meningslös och endast ge upphov till förluster för centralbanken. Det var för övrigt därför som Bernanke en gång uttalade sig om att ”problemet med QE är att det funkar i praktiken, men inte i teorin”.

I Farmers förklaringsmodell åkallas istället Keynes ”animal spirits”: Av någon oklar orsak ökar den uppfattade risken mot ekonomin, varför investerare (på marginalen) börjar avyttra aktier i tron att framtida aktiekurser kommer att vara lägre. En ökad nervositet på aktiemarknaden, lägre tillgångspriser, får hushållen att hålla hårdare i plånboken varför företagens vinster de facto dämpas och de blir tvungna att minska arbetsstyrkan; den lägre ekonomiska aktiviteten som följer ger upphov till ett självuppfyllande fall i företagens vinster.

Fördelarna med Farmers modell är inte bara att vi slipper tvinga oss till att finna en väl definierad utlösande faktor eller begränsas av bara en långsiktig lösning, utan också att det blir tydligt hur centralbankens stabiliseringspolitik fungerar. De storskaliga tillgångsköp som har genomförts höjer tillgångspriserna; förbättrar förtroendet och, i förlängningen, konjunkturutvecklingen.

Så aktiemarknaden ÄR verkligen ekonomin?

Det skulle förstås vara enklast att bara låna Farmers modell rakt av och använda den för att försöka säga något om den ekonomiska utvecklingen. Men då jag fortfarande är lite tveksam till Farmers starka påståenden kring de långsiktiga sambanden (och därför även, i ärlighetens namn, också till så tydliga orsak/verkan-samband), har jag valt att både skatta om Farmers modell och ett par alternativa varianter.

Och även om mina beräkningar mestadels bekräftar orsak/verkan-sambandet är bland annat det enkla faktum att betydligt mindre avancerade modeller (med samma variabler) ger bättre (out of sample) prognoser ett tecken på att det där viktiga långsiktiga orsak/verkan-sambandet mellan aktiemarknaden och arbetslösheten kanske inte är riktigt så starkt som Farmer vill ge sken av.

Med det sagt, orsak/verkan-sambandet mellan aktiemarknad och arbetslöshet är mestadels intakt i de olika specifikationerna och det är inte helt ovanligt att enklare modeller ger bättre prognoser än de där ett långsiktssamband också definieras, oavsett om historiska data följer ett långsiktssamband eller ej. För att ge ett par exempel på hur väl den bästa av Farmers modeller förutspår arbetslöshet har jag valt de tidsperioder där Fed respektive Riksbanken initierade sina QE-köp (vilket givetvis framställer modellerna lite extra smickrande):

Anm.: Modellen för USA fungerar relativt väl under åtminstone ett par års tid. Men eftersom de efterföljande QE-programmen, och börsutvecklingen, inte informerar modellen avviker den faktiska utvecklingen alltmer från prognosen

 

Anm.: Modellen för Sverige fungerar slående bra. I mångt och mycket är det nog tillfälligheter, ett utslag av en även i övrigt stark börsutveckling

 

Så vad är slutsatsen?

Det är givetvis helt avgörande om vi tror att Farmers orsak/verkan-samband håller, och inte kanske så mycket i en statistisk mening, utan mer i dess ekonomiska mening. Men givet att den traditionella, fundamentala, modellen har så förtvivlat svårt att förklara den ekonomiska utvecklingen i samband med, och efter, den globala finanskrisen 2007/2008 behöver vi åtminstone överväga vilka alternativ som finns. Varav Farmers modell är en.

Och den fungerar åtminstone relativt väl för att förklara den finansiella och ekonomiska utvecklingen i samband med centralbankernas stora tillgångsköp de senaste åren.

För oss som ändå tvekar om vad som är den sanna förklaringen till konjunkturcykeln tjänar den, om inget annat, kanske mest till att öka oron kring effekterna av Feds åtstramningar. Bli inte för bekymrade dock, den ekonomiska utvecklingen kanske hänger på det.

 

________________________________________
[1] Som i de flesta skolor finns det olika tolkningar av den sanna läran. Farmer verkar påfallande influerad av sin mentor Axel Leijonhufvud som enklast kan beskrivas som Keynesian, alternativt post-Keynesian.
[2] Granger (1980): “Testing for causality: a personal viewpoint”. Journal of Economic Dynamics and Control, sid. 329–352.
[3] I frånvaron av en tydlig utlösande händelse, misslyckas emellertid den traditionella modellen också fullständigt med att förklara djupet, bredden och längden på den globala finanskrisen. Lite som Harrisburg.

Få mer av EFN

Missa inga nyheter, prenumerera på vårt nyhetsbrev!

Eller hitta oss i sociala medier

Missa inte senaste nyheterna!

Prenumerera på vårt nyhetsbrev och få dagens sammanfattning inom ekonomi och finans.